เฟดจะเข้มงวดต่อไปเมื่อธนาคารล้มเหลวหรือไม่?

การกระชับเชิงปริมาณควรจะน่าเบื่อ นั่นคือโดยการออกแบบ

มันไม่ได้เรียกร้องความสนใจ เช่น ธนาคารล้มเหลว การช่วยเหลือฉุกเฉินจากรัฐบาล อัตราดอกเบี้ยที่ผันผวนอย่างรุนแรง หรืออัตราเงินเฟ้อที่สูงจนน่าอึดอัด

แต่เป็นโครงการที่สำคัญที่สุดของ Federal Reserve ที่คุณไม่ค่อยได้ยิน

หัวใจหลักคือการลดพันธบัตรและตราสารค้ำประกันที่เฟดถือครองโดยเฟดมากกว่า 8 ล้านล้านดอลลาร์ ควบคู่ไปกับการระบายเงินออกจากระบบการเงิน การหดตัวทั้งหมดนี้เป็นส่วนหนึ่งของความพยายามของเฟดในการระงับอัตราเงินเฟ้อซึ่งอยู่ที่ 6 เปอร์เซ็นต์ต่อปี

Janet L. Yellen รัฐมนตรีกระทรวงการคลังเคยกล่าวไว้ว่ากระบวนการลดน้ำหนักควรจะน่าเบื่อพอๆ กับ “การดูสีแห้ง” เจอโรม เอช. โพเวลล์, ผู้สืบทอดตำแหน่งประธานเฟดของเธอกล่าวว่ามันตรงไปตรงมามากจนควรเป็น “นักบินอัตโนมัติ” และจะไม่สมควรได้รับการตรวจสอบอย่างใกล้ชิด

พวกเขาทั้งคู่มองโลกในแง่ดี ถ้าไม่ใช่การเสแสร้งโดยสิ้นเชิง ฉันจะบอกว่า

การรักษาโครงการลดทรัพย์สินจำนวนมหาศาลให้น่าเบื่อในปีแบบนี้จะเป็นความสำเร็จที่น่าทึ่ง เหมือนกับการพาช้างที่เชื่องแทบไม่เชื่องผ่านการจราจรในเมือง ในเวลาใดก็ตาม อาจมีคนเหยียบย่ำได้

ความเสียหายบางส่วนได้เกิดขึ้นแล้ว เป็นเรื่องที่ยุติธรรมที่จะกล่าวว่าการดำเนินการที่ใหญ่โตของเฟดมีส่วนทำให้เกิดปัญหาร้ายแรงที่ธนาคารในภูมิภาคและ ผู้ค้าธนารักษ์ — และอัตราการจำนองที่สูงซึ่งทำให้คนทั่วไปยากที่จะซื้อที่อยู่อาศัย

นอกจากนี้ โดยการลดอย่างมีประสิทธิภาพ ปริมาณเงินการเข้มงวดเชิงปริมาณได้ขยายผลกระทบของอัตราที่เพิ่มขึ้นทั่วทั้งเศรษฐกิจ และด้วยการถอดเฟดออกจากการเป็นผู้ซื้อรายใหญ่ที่สุดของคลังและหลักทรัพย์ที่มีการจดจำนอง การคุมเข้มเชิงปริมาณทำให้ตลาดเหล่านี้อ่อนแอลง

เนื่องจากอัตราดอกเบี้ยและราคาพันธบัตรเคลื่อนไหวในทิศทางตรงกันข้าม การเข้มงวดเชิงปริมาณจึงลดมูลค่าของพันธบัตรในงบดุลของธนาคาร ความสูญเสียดังกล่าวมีส่วนรับผิดชอบต่อการล่มสลายของ Silicon Valley Bank ซึ่งเป็นความล้มเหลวของธนาคารครั้งใหญ่ที่สุดนับตั้งแต่ปี 2551

อัตราดอกเบี้ยที่เพิ่มสูงขึ้นทำให้มูลค่าของพันธบัตรในงบดุลของเฟดสูญเสียมูลค่าไปพร้อมกับค่าใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้น สิ่งนี้ทำให้เหลือล้น ไม่น่าเป็นไปได้ ว่าในปีนี้เฟดจะส่งกระทรวงการคลังสหรัฐฯ ทำกำไรภายในปีละ 100,000 ล้านดอลลาร์ตามธรรมเนียม นั่นอาจกลายเป็นจุดวาบไฟทางการเมืองเมื่อเพดานหนี้ของรัฐบาลกลางใกล้เข้ามา

หากคุณมีเงินในตลาดหุ้นหรือตลาดตราสารหนี้ ไม่ว่าโดยตรงหรือผ่านกองทุน คุณก็ได้รับผลกระทบเช่นกัน การเข้มงวดเชิงปริมาณ ร่วมกับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยแบบเดิมของเฟด ช่วยให้ราคาลดลงอย่างมากในปีที่แล้ว ทำให้เกิดการสูญเสียครั้งใหญ่ในพอร์ตการลงทุนส่วนใหญ่

ผู้กำหนดนโยบายของเฟดจะประชุมอีกครั้งในสัปดาห์หน้า หลังจากการปิดธนาคารและความตึงเครียดทางการเงินในช่วงไม่กี่วันที่ผ่านมา การเก็งกำไรได้เน้นไปที่การที่เฟดจะหยุดขึ้นอัตราดอกเบี้ยของรัฐบาลกลางและเลิกให้ความสำคัญกับการควบคุมอัตราเงินเฟ้อ — และบางทีอาจถึงขั้นเตรียมลดอัตราดอกเบี้ย — เพื่อให้แน่ใจว่าระบบการเงินมีเสถียรภาพ .

แต่นักเศรษฐศาสตร์ที่ บล.โนมูระ กล่าวว่าเฟดควรหยุดการเข้มงวดเชิงปริมาณในตอนนี้เช่นกัน

มันเริ่มต้นอย่างไร

การเข้มงวดเชิงปริมาณเป็นอีกด้านของการผ่อนคลายเชิงปริมาณ ซึ่งเป็นการทดลองที่เริ่มอย่างจริงจังในช่วงวิกฤตการเงินปี 2550 และ 2551

เศรษฐกิจโลกตกอยู่ในภาวะถดถอยอย่างรุนแรงในตอนนั้น เฟดมีส่วนร่วมในปฏิบัติการช่วยเหลือซึ่งรวมถึงการกระตุ้นทางการเงินจำนวนมหาศาล ภายใต้ Ben S. Bernanke ได้ลดอัตราดอกเบี้ยให้ใกล้ศูนย์ จากนั้นจึงพยายามผ่อนคลายเชิงปริมาณ แนวคิดคือการสร้าง “เงา” ของอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง ซึ่งเป็นอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำกว่าศูนย์อย่างมีประสิทธิภาพในแดนลบ ซึ่งให้ผลดีต่อเศรษฐกิจมากกว่าการปรับลดอัตราดอกเบี้ยแบบเดิมๆ เพียงอย่างเดียว

ในหนังสือเกี่ยวกับนโยบายการเงินร่วมสมัยของเขาในปี 2565 นายเบอร์นันเก้อธิบายการทดลองอย่างตรงไปตรงมาว่าเป็น “การซื้อหลักทรัพย์ระยะยาวในปริมาณมาก” โดยมุ่งเป้าไปที่การฟื้นฟูตลาดที่อยู่อาศัยที่ทรุดโทรมโดยเฉพาะ เฟดทำเช่นนี้โดยการซื้อหลักทรัพย์ที่ได้รับการค้ำประกันเพื่อพยายามลดอัตราการจำนอง

ยังคงมีผลอย่างมากต่อตลาดที่อยู่อาศัย แต่ตอนนี้เฟดกำลังมีบทบาทเชิงลบ

ในปีที่ผ่านมา อัตราการจำนองขยับขึ้นอย่างรวดเร็วมากกว่าอัตรากระทรวงการคลัง แต่ทำไม? เฟดเป็นช้างที่เงียบสงบในตลาดเหล่านี้ ถือหุ้นมากกว่า 2.6 ล้านล้านดอลลาร์ในหลักทรัพย์ค้ำประกัน (รวมถึง 5.3 ล้านล้านดอลลาร์ใน Treasuries ซึ่งเป็นยักษ์ใหญ่ด้วย) ทำให้เป็นเจ้าของรายใหญ่ที่สุดและเป็นผู้ซื้อรายใหญ่ที่สุดจนถึงปีที่แล้ว นับตั้งแต่เริ่มคุมเข้มเชิงปริมาณในเดือนมิถุนายน เฟดได้กดดันราคาและกดดันอัตราผลตอบแทน และโดยเฉพาะอย่างยิ่ง อัตราดอกเบี้ยจำนอง ให้สูงขึ้น

มันเป็นไปอย่างไร

แม้จะมีความพยายามเข้มงวดขึ้นก่อนหน้านี้ ซึ่งรวมถึงการลดงบดุล 675 พันล้านดอลลาร์จากเดือนตุลาคม 2017 ถึงมีนาคม 2019 แต่สัดส่วนการถือหุ้นขนาดใหญ่ของเฟดในสินทรัพย์ทางการเงินก็เพิ่มขึ้นอย่างทวีคูณในช่วง 15 ปีที่ผ่านมา

การรัดแน่นในปัจจุบันไม่ได้ทำให้เกิดรอยบุบมากนัก เมื่อวันที่ 8 มีนาคม เฟดยังคงถือครองสินทรัพย์อยู่ที่ 8.34 ล้านล้านดอลลาร์ ซึ่งน้อยกว่าระดับสูงสุดที่ 8.965 ล้านล้านดอลลาร์ในเดือนเมษายนปีที่แล้ว แต่น้อยกว่าเพียง 6 เปอร์เซ็นต์เท่านั้น

เพื่อลดการหยุดชะงัก เฟดจะทำการ Paring หลักทรัพย์บางตัวเมื่อครบกำหนด ไม่ใช่ขายออกอย่างรวดเร็ว หากการก้าวเดินอย่างครุ่นคิดนี้ยังคงดำเนินต่อไป ซึ่งเป็นข้อสันนิษฐานที่น่าสงสัยในตลาดพาร์ลูสในปัจจุบัน ก็ต้องใช้เวลาสองปีกว่าจะถึง ช่วง 6 ล้านล้านดอลลาร์. นั่นยังคงเป็นโชคที่ไม่อาจหยั่งรู้ – มากกว่าก่อนเกิดโรคระบาดประมาณ 2 ล้านล้านดอลลาร์

เฟดซื้อสินทรัพย์เหล่านี้ด้วยพลังพิเศษในการสร้างเงิน นี่เป็นอัตราเงินเฟ้อโดยเจตนา หนี้ของรัฐบาลสหรัฐคือ $31.5 ล้านล้าน และเฟดให้เงินสนับสนุนก้อนใหญ่

ตอนนี้กำลังฝืนตัวเอง ผลกระทบที่เป็นไปได้ — ในแง่ของการเติบโตที่ช้าลง การว่างงานที่เพิ่มขึ้น และลดอัตราเงินเฟ้อ — ยากที่จะคำนวณ แต่ Solomon Tadesse ได้พยายามแล้ว เขาเป็นหัวหน้ากลยุทธ์ด้านความเสมอภาคเชิงปริมาณในอเมริกาเหนือสำหรับ Société Générale ในการให้สัมภาษณ์ เขาประเมินว่าการลดลง 2 ล้านล้านดอลลาร์จะเทียบเท่ากับ 2.4 จุดเปอร์เซ็นต์ของการเพิ่มอัตราดอกเบี้ยเงินเฟดเพิ่มเติม “มันจะมีผลกระทบร้ายแรง” เขากล่าว

เผชิญกับข้อ จำกัด

เฟดจะไปถึงที่นั่นหรือไม่?

บริษัทได้จำกัดการลดสินทรัพย์รายเดือนไว้ที่ 95 พันล้านดอลลาร์ แบ่งระหว่าง Treasuries ที่ 60 พันล้านดอลลาร์ และหลักทรัพย์ค้ำประกันที่ 35 พันล้านดอลลาร์ แต่ยังไม่บรรลุเป้าหมายโดยเฉพาะอย่างยิ่งสำหรับหลักทรัพย์ค้ำประกัน

ด้วยการขึ้นอัตราดอกเบี้ย เฟดทำให้เจ้าของบ้านมีค่าใช้จ่ายสูงเกินควรในการรีไฟแนนซ์สินเชื่อที่อยู่อาศัย และมีคนเพียงไม่กี่คนที่ทำการจำนองใหม่เพื่อซื้อบ้าน ผลที่ตามมาคือ 98 เปอร์เซ็นต์ของหลักทรัพย์ที่มีการจดจำนองในหนังสือของเฟดจะไม่ครบกำหนดอย่างน้อยหนึ่งทศวรรษจากการคำนวณของฉัน หากอัตราดอกเบี้ยลดลง การจำนองจะไม่พลิกกลับ

หากเฟดยังคงเข้มงวดต่อไป เฟดจะต้องยังคงเป็นยักษ์ใหญ่เบื้องหลังในตลาดสินเชื่อที่อยู่อาศัยต่อไปอีกหลายปี หรือขายหลักทรัพย์จำนวนมากโดยขาดทุน การขายดังกล่าวจะเสี่ยงต่อความตกต่ำของตลาดครั้งใหม่ ซึ่งอาจทำให้อัตราการจำนองเพิ่มสูงขึ้น เพิ่มความเสียหายในอุตสาหกรรมที่อยู่อาศัยและการก่อสร้างและอสังหาริมทรัพย์

แน่นอนว่าเฟดอาจละทิ้งการขึ้นอัตราดอกเบี้ยและการคุมเข้มเชิงปริมาณ นั่นหมายถึงการยุติการต่อสู้เงินเฟ้อของเฟด และเป็นสิ่งที่คิดไม่ถึงในช่วงเวลาสั้นๆ ที่ผ่านมา แต่อาจเกิดขึ้นได้หากปัญหาการธนาคารบานปลายและภาวะเศรษฐกิจถดถอยอย่างเห็นได้ชัด

สำหรับเฟด การกลับไปกำหนดนโยบายก่อนปี 2551 ไม่ใช่ทางเลือก การผ่อนคลายเชิงปริมาณและการทำให้รัดกุมควบคู่กันไปเป็นส่วนสำคัญของชุดเครื่องมือของเฟด ตำราเศรษฐศาสตร์และ แผนการสอน กำลังถูกเขียนใหม่เพื่อรวมกะ

กล่าวสั้น ๆ เฟดได้ย้ายไปที่ “ทุนสำรองเพียงพอ” ระบอบการปกครอง หมายความว่าทำให้มี “เงินสำรอง” มากมายสำหรับธนาคารและกองทุนตลาดเงินในอัตราดอกเบี้ยที่น่าสนใจ ใช้ได้กับสินทรัพย์ที่เพียงพอในงบดุลเท่านั้น

เป็นการตัดทรัพย์สินและระบายเงินสำรองเพื่อให้เข้าสู่การต่อสู้ มันบอกว่าจะหยุดก่อนที่ความปลอดภัยของธนาคารและกองทุนตลาดเงินจะเสียหาย และด้วยนโยบายการเงินแบบ “ปกติ” ผ่านการปลดสินทรัพย์และขึ้นอัตราดอกเบี้ย จะเป็นการเติมคลังแสงสำหรับภาวะช็อกทางเศรษฐกิจครั้งต่อไป

ถ้าเราโชคดี สิ่งนั้นจะไม่เกิดขึ้นเร็ว ๆ นี้ ความวุ่นวายในปัจจุบันจะสงบลงโดยที่เฟดไม่มีส่วนร่วมมากนัก และเฟดสามารถดำเนินต่อไปด้วยการคุมเข้มเชิงปริมาณอย่างช้าๆ และมั่นคง

แต่ฉันจะป้องกันการเดิมพันของฉัน ลงทุนระยะยาว ใช่ แต่ถือเงินที่คุณต้องใช้เพื่อชำระค่าใช้จ่ายในบัญชีที่มีประกัน FDIC หรือในกองทุนตลาดเงินที่เป็นเจ้าของ Treasuries อย่าเสี่ยงมากเกินไป

ในภาวะวิกฤตที่รุนแรง ธนาคารกลางจะหลั่งไหลเข้ามาในระบบเศรษฐกิจอีกครั้งอย่างไม่ต้องสงสัย คำถามเดียวคือเมื่อมันจะต้องเริ่มต้น